Логин:   Пароль:    english   |   русский  
Российский рынок производства и потребления коксующихся углей
характеристика угольной отрасли тенденции рынка коксующихся углей добывающее производство обогатительное производство коксохимическое производства холдинги новости руководители отрасли карта сайта
характеристика угольной отрасли тенденции рынка коксующихся углей добывающее производство обогатительное производство коксохимическое производства холдинги
НОВОСТИ
10.11.2023 «Распадская» - возвращение старых рисков


За последние 12 месяцев бумаги Распадской продемонстрировали сильную динамику на уровне ключевых российских индексов, что, на наш взгляд, обусловлено позитивной инерцией прошлых лет, когда мировые цены на коксующийся уголь обновляли исторические максимумы, а компания находилась в шаге от выделения из материнского Евраза и выплачивала щедрые дивиденды.

В текущих условиях мы считаем акции Распадской переоцененными, несмотря на низкую оценку по мультипликаторам относительно сектора и амбициозные планы по долгосрочному наращиванию добычи угля. На фоне санкций против Евраза дивидендная пауза Распадской вполне может затянуться на неопределенный срок, вследствие чего возможно наращивание объемов выдачи связанных займов, при помощи которых материнская компания получает доступ к денежным средствам Распадской в обход дивидендов. Также в связи с отменой выделения Распадской из Евраза на повестке вновь оказалась проблема низкого free-float и низкой ликвидности, а также риск принудительного выкупа в случае пересечения Евразом 95%-го порога владения. При этом Распадская накопила значительную денежную подушку в условиях отсутствия долга. На наш взгляд, на горизонте одного-двух лет не стоит ожидать распределения свободных средств акционерам. Мы допускаем, что компания продолжит увеличивать выдачу займов связанным сторонам, пока не возникнет подходящий объект для поглощения, что позволит реализовать заявленную цель по добыче угля в 35 млн т после 2030 г. Также падающие мировые цены на коксующийся уголь станут дополнительным основанием для отказа от дивидендов в 2023-2024 гг. Мы устанавливаем целевую цену для бумаг Распадской на уровне 234 руб. с рекомендацией «Продавать».

Финансовые показатели. По итогам 1-го полугодия 2023 г. выручка Распадской сократилась на 27,5%, EBITDA – на 59,0%, FCF – на 85,3% на фоне падения цен на коксующийся уголь. Так, согласно данным Росстата, внутренняя стоимость коксующегося угля упала с пиковых 12,7 тыс. руб. за т (апрель 2022 г.) до 5,4 тыс. руб. за т в августе 2023 г. Несмотря на то, что во 2-м полугодии ожидается дальнейшее снижение выручки и EBITDA, свободный денежный поток компании, согласно нашим расчетам, увеличится благодаря высвобождению оборотного капитала и по итогам 2023 г. составит 266 млн долл. Также стоит отметить, что благодаря длительной дивидендной паузе денежная позиция Распадской на конец июня 2023 г. увеличилась до 453 млн долл. при полном отсутствии долговой нагрузки, что создает прочную подушку безопасности и открывает широкие возможности для реализации M&A.

Санкции. С 10 августа 2022 г. Евросоюз полностью прекратил импорт российского угля, однако мы отмечаем, что Европа изначально не являлась ключевым рынком сбыта Распадской. Так, в докризисном 2021 г. 57% выручки компании пришлось на Россию, 32% - на Азию и лишь 11% на европейский регион. В 2022 г. вклад Европы в доходы Распадской сократился до 2% параллельно наращиванию доли Азии до 50%. Мы отмечаем, что санкции нанесли основной удар не по сбыту, а по корпоративному элементу. На фоне ограничений, введенных против британского Евраза, было отменено выделение Распадской из материнской компании. Также невозможность получения дивидендов Евразом удерживает Распадскую от объявления выплат уже четвертое полугодие подряд.

Добыча угля. По итогам 2023 г. руководство Распадской ожидает добычу рядового угля на уровне предшествующего года, а цель в 30 млн т, ранее намеченная на 2025 г., сдвигается на более поздний срок. Мы отмечаем, что 30 млн т компания рассчитывает достичь за счет расширения уже имеющихся мощностей, нарастив таким образом добычу на 36% к объемам текущего года. Более долгосрочный таргет в 35 млн т угля после 2030 г. допускает участие в greenfield-проектах, а также крупные сделки поглощения, однако конкретные планы менеджмент пока не озвучивает. Тем не менее на балансе компании уже скопилась солидная денежная подушка, соответствующая почти 20% текущей рыночной капитализации. Таким образом, в совокупности с отсутствием долга Распадская имеет весьма широкие возможности для реализации M&A.

Корпоративное управление. Распадская контролируется материнским Евразом, чья доля в уставном капитале компании составляет 93,2%. На фоне длительной дивидендной паузы на балансе Распадской скопился значительный объем кэша, часть которого уже третье полугодие подряд выдается другим дочерним предприятиям Евраза в виде займов связанным сторонам. Так, на конец 1-го полугодия 2023 г. совокупная денежная позиция Распадской составила 453 млн долл., из которых 330 млн долл. пришлось на кэш и 123 млн долл. на связанные займы. Практика выдачи таких займов впервые была применена в 2016 г., а своего пика достигла в 2018-2019 гг. Формальное основание займов – генерация дохода на кэш за счет процентных платежей, однако фактически данный инструмент используется Евразом для получения доступа к свободным средствам Распадской в обход дивидендов. Высокий объем связанных займов в 2018-2019 гг. предшествовал выкупу Распадской у Евраза оставшихся угольных активов (Южкузбассуголя и Межегейуголя), после чего в преддверии выделения угольной компании из Евраза практика связанных займов была прекращена. Однако на фоне санкций материнский Евраз потерял возможность выводить кэш из Распадской путем выплаты дивидендов. Мы допускаем, что возвращение к связанным займам является существенным риском корпоративного управления Распадской, следствием которого может стать еще большее затягивание дивидендной паузы.

Мультипликаторы. Несмотря на амбициозные планы по наращиванию добычи, акции Распадской торгуются с одним из самых низких мультипликаторов в российском секторе металлов и добычи. Так, форвардный EV/EBITDA 2023П компании составляет 2,4х при среднеотраслевой медиане 4,5х. На наш взгляд, существенный дисконт к аналогам обоснован, в первую очередь, высокими рисками корпоративного управления. Одним из последствий данных рисков является длительное откладывание дивидендов и наращивание объемов выдачи связанных займов дочерним предприятиям Евраза. Также на фоне отмены выделения Распадской из материнского холдинга мы отмечаем риск пересечения Евразом 95%-го порога владения (до которого осталось лишь 1,8% УК), после чего возможен принудительный выкуп и делистинг.

Дивиденды. Распадская не выплачивает дивиденды уже четыре полугодия подряд, начиная с финальных выплат за 2021 г. Совокупный дивиденд при распределении 100% FCF за 2022 г. мог бы составить 81,1 руб. на акцию (доходность 23,2% к текущим котировкам). На фоне падения мировых цен на коксующийся уголь выплата за 2023 г. оказалась бы скромнее – лишь 26,3 руб. на акцию со скромной доходностью 7,5%. В 2024 г. мы ожидаем определенное высвобождение оборотного капитала, что в совокупности с ослаблением рубля теоретически может обеспечить 42,6 руб. на акцию (доходность 12,2%). Однако мы полагаем, что Распадская не будет осуществлять выплаты вплоть до устранения всех санкционных препон, связанных с материнским Евразом, и сроки решения данной проблемы пока остаются крайне неопределенными.


Источник:   www.rbc.ru

версия для печати
КОММЕНТАРИИ
Всего к этой новости комментариев 0
Ваше имя:
Текст:
Защитный код:
НОВОСТИ Последние новости
   15.02.2024 На Распадской введут в эксплуатацию российскую модульную установку по...
   15.02.2024 Колмар увеличит объем добычи угля и создаст новые рабочие места в...
   15.02.2024 Уголь продолжает тлеть.
   15.02.2024 В 2023 году Финляндия сократила потребление угля на 42%
   15.02.2024 Китай увеличил на 62% импорт угля в 2023 году
   15.02.2024 Минэнерго оценивает дефицит пропускной способности для вывоза угля в...
   15.02.2024 Цена энергоугля в Азии снизилась до минимума более чем за два года
   15.02.2024 РЖД компенсирует недовоз при экспорте угля на восток из Кузбасса в...
   24.01.2024 Отмена временных экспортных пошлин на уголь поддержит Мечел и...
   24.01.2024 Доля кузбасского угля будет сокращаться, а вагоны на сети РЖД —...
   24.01.2024 Правительство РФ вывело каменный уголь из-под действия курсовых пошлин
   24.01.2024 Индия планирует приостановить добычу угля после 2030 года
   24.01.2024 Роман Троценко сократил свою долю в АЕОN и покинет совет директоров
   24.01.2024 Между совещаниями и реальностью: кризис угольной отрасли Хакасии
   24.01.2024 Экспорт угля из России в Индию вырос почти в полтора раза
   24.01.2024 Республика Тыва заключила с ОАО «РЖД» соглашение о вывозе...
   24.01.2024 Ростехнадзор приостановил добычу угля на нескольких шахтах Кузбасса
   24.01.2024 РЖД заключила соглашения об экспорте 100 млн тонн угля на восток
   24.01.2024 Битва года. Уголь vs тарифы РЖД.
   24.01.2024 Предложенные объемы экспорта угля из РФ в восточном направлении на...
Ключевые слова: РасМин, уголь, кокс, коксующийся уголь, рядовой уголь, угольный концентрат, грузопотоки, цены, поставки, экспорт, шахта, разрез, обогатительная фабрика, металлургический комбинат, коксохимпроизводство, коксохимзавод, ГОФ, ОФ, ЦОФ, МК, КХЗ, КГЗ, характеристика, шихта, холдинг, угольный и металлургический рынок России, аналитика, статистика, динамика, производство, потребление, обогащение
:: Реклама :: Обратная связь ::
Metcoal LTD. ® 2005-2024
При полном или частичном использовании материалов ссылка на "metcoal.ru" обязательна
Для изданий в Интернете обязательна гиперссылка на сайт "metcoal.ru" - www.metcoal.ru
Рейтинг@Mail.ru Rambler's Top100 Яндекс цитирования